云廷投资发布《2022年度资本市场展望与投资策略》

2021年的落幕钟声即将敲响，崭新的2022年正向我们走来。在这个处处充满着不确定的环境中，追寻历史的踪迹，拨开明天的迷雾，在不确定性的环境中寻找相对确定性是我们一直追求的目标。

一、2021年资本市场回顾

1、宏观经济

2021年我国经济整体呈现出“外强内弱、前高后低“的基本特征。全年经济表现相对良好，上半年经济得益于疫情防控与政策因素的影响开局良好，出口和地产双轮驱动并带动建筑施工、制造业、医疗和服务等相关行业高增长，经济压力整体较小，其中一季度GDP增速高开高走，二季度后在疫情反复以及“双碳双控”、“房住不炒”等结构调整政策的影响下经济内生动能减弱，但外需强劲对GDP 的贡献很大，经济增速依然保持较高水平。下半年房地产、城投债政策进一步收紧，再加上“能耗双控”政策升级、恒大违约事件和部分地区限电限产，三季度经济增速持续放缓，经济增速下滑严重。但整体来看，制造业投资支撑作用明显，特别是高科技产业投资增速稳健，经济结构不断改善，全年经济增长依然保持强劲势头。

2021年是充满了变化、动荡和不确定性的一年。在这一年里，我们亲历了很多重大事件，尤其是政策及宏观层面的重大事件，如党的百年庆典召开、双碳双控、中美关系紧张、北交所成立、赴美IPO变化、教育行业“双减”等，或多或少都会对经济发展和生产生活产生某种程度的影响。虽然面临新冠疫情依然在世界范围内肆虐，全球供应链短缺和上游能源及资产价格上涨等不利因素，但得益于防疫措施及时得力和供应链方面的巨大优势，我国经济开始恢复性增长，尤其是外贸出口再创新高，出口对 GDP 的贡献远高于往年，“十四五”开局良好，整体经济增长在世界主要经济体中排名第一。从全年经济发展的变化和特征来看是“实的变多了，虚的变少了”，主要表现在以制造业为硬核产业的产能和地位得到恢复性提升，以所谓电商、新零售等为代表的所谓新服务、新消费变得相对低调了；代表国家硬核科技和整体科技水平及竞争能力的科技、芯片等专精特新产业和企业得到了政策和资金面的全力支持，而房地产、教培等行业受到政策的强力打压；代表共同富裕、高质量发展的“双碳”文明全面繁荣，而无序扩张、野蛮生长的互联网平台受到抑制；国企变得更加强大了，民企变得更加健康了。

2021年也是国内资本市场发生巨大转折的一年。这一年里，在政策层面不断深化注册制改革，推出北交所和加速落地实施全面注册制；国内资产和资本层面也都在发生深刻的变化，经济模式“脱虚向实”，从模式创新向科技创新转移的趋势已经形成。这种变化既是国内产业发展变迁升级的必然结果，也是百年未有之大变局下国家自主道路选择的必然结果，或许将成为十年周期、甚至更长时间周期中结构性转折的一年。2021年在中国上市公司的市值排行榜前列中，历史性地出现了宁德时代、比亚迪、隆基股份等以往很少被市场提及的新经济公司，它们有一些共同的基本标签，如制造业、民营企业、新经济等，这是一个标志性事件，说明中国经济转型正在步入一个新阶段。

2、政策与监管

据统计，2021年以来的经济金融政策信息（不局限于具体的政策文件）已经超过450项（其中一季度125项、二季度200余项、三季度125余项）。具体而言，包括央行120项、银保监会120项、证监会110项以及其它100项（主要指国务院、财政部以及发改委等部委释放的政策信息）。尤其值得注意的是年底中央经济工作会议对注册制的定调，改革开放政策要进一步激活发展动力，全面实行股票发行注册制，大概率意味着2022年主板注册制改革大潮即将覆盖整个A股市场。

2021 年出台的各项宏观政策具有强烈的 “新发展阶段”特点，聚焦专精特新、双碳、反垄断等领域。自2011年工信部在《“十二五”中小企业规划》中首次提出“专精特新”概念以来，“专精特新”成为了2021年宏观政策和投资领域最热门的赛道和“流行语”。1月财政部、工信部联合发布《关于支持“专精特新”中小企业高质量发展的通知》，宣布中央财政中小企业发展专项资金将安排100亿元支持1000家国家级专精特新“小巨人”企业；3月“十四五”规划中明确提出推动中小企业提升专业化优势，培育专精特新“小巨人”企业和制造业单项冠军企业；随后，工信部提出要力争在“十四五”期间，孵化带动百万家创新型中小企业，培育10万家省级“专精特新”企业、1万家专精特新“小巨人”企业、1000家“单项冠军”企业；7月30日中央政治局会议指出要强化科技创新和产业链供应链韧性，加强基础研究，推动应用研究，开展补链强链专项行动，加快解决“卡脖子”难题，发展专精特新中小企业；11月6日国务院促进中小企业发展工作领导小组办公室印发《提升中小企业竞争力若干措施》和《为“专精特新”中小企业办实事清单》，从中小企业的问题和需求、政策和服务等多个维度提出了涵盖财税支持、信贷支持、直接融资支持、产业链协同创新、创新能力提升、数字化转型、人才智力支持、助力开拓市场、精准对接服务、万人助万企活动等在内的10项实事和31条具体任务；11月22日国务院办公厅又发布了《关于进一步加大对中小企业纾困帮扶力度的通知》，从加大纾困资金支持力度、进一步推进减税降费、灵活精准运用多种金融政策工具、推动缓解成本上涨压力、加强用电保障、支持企业稳岗扩岗、保障中小企业款项支付、着力扩大市场需求、全面压实责任9个方面，提出了一系列的具体举措，涉及工业和信息化部、国家发展改革委、财政部、人民银行等13个部门和各省级人民政府；11月15日，北交所开市首批上市的81家企业中，有16家为“小巨人”企业，50%以上是“专精特新”中小企业。目前已培育国家级专精特新“小巨人”企业4762家（其中超五成研发投入在1000万元以上，超六成属于工业基础领域，超七成深耕行业10年以上，超八成居本省份细分市场首位），带动省级“专精特新”中小企业4万多家，入库企业11.7万家，而已上市“小巨人”企业有300余家。

北京证券交易所设立是2021年资本市场的标志性事件，从此内地开启股市沪深京三足鼎立的时代。2021年11月15日，北京证券交易所正式开市，作为中国资本市场迎来的第三家全国性证券交易所，北交所的设立是中国资本市场改革发展的又一重大战略部署，对进一步健全多层次资本市场体系，更好支持实体经济和中小企业高质量发展意义重大；释放了国家支持“专精特新”企业积极信号，提振市场信心；有效提升新三板地位，激励更多的优质中小企业积极进入资本市场健康发展；为股权投资开辟更多退出渠道，激发风险投资活力；有助于改变中国金融发展格局，强势拉动北方经济建设，推动区域均衡发展；长远来看，随着美国施压中概股，不少在美股上市的中概股选择回流到国内，北交所也将是中概股回流的重要选择。

资本市场执法力度也在趋严。11月康美财务造假案一审判决要求未直接参与造假但在案涉定期财务报告中签字的13名董监高，承担一定范围内的连带赔偿责任，尤其是5名独立董事承担5%或10%的连带比例责任，对应金额高达1.23亿元或2.46亿元，远超其任职期间所获薪酬，从一个侧面反映出目前市场执法力度的增强和监管层对造假的零容忍态度。受此影响，随后包括ST华鼎、ST光一、酒钢宏兴、星源材质、中马传动、大恒科技、广田集团、辽宁成大、木林森、漳州发展、ST榕泰、真视通、华电能源、开山股份、富春环保、苏美达等多家上市公司开始出现独立董事辞职潮。

3、IPO与再融资

2021年A股IPO市场亮点频出，刷新多项历史纪录。截至12月31日，今年A股共有523家公司登陆A股，包括创业板199家、主板121家、科创板162家和北交所41家，合计募资5436亿元，IPO数量和募资金额都创出了历史新高。与2020年相比新股数量增加超过四分之一，而融资额增长超过15%；其中创业板的新股数量为199只，融资额2029亿元人民币，科创板162只，融资额2029亿元人民币。523家上市公司平均募资10.39亿元，其中近八成募资额不足10亿元，有10家公司募资额甚至不足亿元。个股方面，中国电信成为二级市场的新晋“巨无霸”，募资额479.04亿元为最高；禾迈股份则以557.8元的发行价当选今年、甚至A股史上最高发行价新股。分板块来看，创业板IPO发行今年表现最为活跃，共迎来190余家上市企业，占比接近四成；科创板155家次之，占比超过三成；其余是上证主板和深证主板。值得注意的是，来自北交所的上市公司有41家，除11只新股外，其余30家平移企业均为今年挂牌精选层。再融资市场方面，2021年再融资公司695家，融资总额14318亿元；债权融资(公司债、可转债)总额5021.79亿元。其中沪主板再融资6513.58亿元、科创板再融资254.05亿元、深主板再融资5517.34亿元、创业板再融资2033.03亿元。从行业融资情况看，再融资金额排名前五的行业分别为电子(1566.68亿元)、建筑材料(1353.87亿元)、银行(1122.67亿元)、交通运输(1103.11亿元)、房地产(941.30亿元)，尽管传统行业再融资规模仍占较大比例，但是电子等高新技术行业却在快速扩张中。

2021年拟IPO企业撤单率高居不下，首发项目被否数量同比大增。据统计，截至12月31日，已有101家企业主动终止了创业板IPO之路，平均每3.61天就有一家拟创业板上市公司主动终止上市；尤其是2月份和3月份主动撤单企业数量分别为26家和13家企业，占比分别为26.26%和13.13%，12月份以来已经有12家企业主动撤材料。企业主动撤单原因主要包括报告期业绩大幅下滑，甚至亏损；或报表项目异常变动，不能合理说明原因；或未能回复审核中提出的问题；或未及时更新申报材料，导致财务资料过期三个月自动终止等。不仅如此，2021年首发项目被否数量也同比大增，截至12月31日，已有29家次的首发项目在审核阶段被否，占比为6.52%；相比之下，2020年全年只有9家次的首发项目在审核阶段被否，占比为1.44%，同比增长超过200%；全年共有7家保荐机构的IPO过会率为0，占比为12%。政策层面虽然推行注册制更加放开，但监管层对申报企业的生产与销售情况、持续盈利能力、抗风险能力、内部控制、关联交易等方面的监管不仅没有放松反而是在加强，以提高上市公司质量；因此，对拟IPO企业来说，只有打消侥幸心理，切切实实的不断提升企业持续经营能力和核心竞争力，才能顺利过关，真正成为资本市场的宠儿。

2021年，香港市场募资总额创近10年新高。这主要得益于中概股回归和生物科技企业等创新公司上市的推动，目前已有逾170家公司申请主板上市；除了五家内地科技公司已完成第二次上市外，还有两家在美国上市的内地电动汽车公司在香港完成二次上市；港交所作为一个面向外资的、国际型的资本市场，会持续吸纳优质的新经济公司赴港上市，如百度、哔哩哔哩、理想汽车等公司都已在香港市场完成二次上市，为海外上市发行人提供了一种更为可行的上市途径。从行业方面看，香港在吸引科技、生物等企业方面有更强的吸引力，如与2020年相比，全年生物科技公司的上市数量从17家增加到30家，上市募资总额达到港币705亿元，占2021年募资总额的20%。

2021年IPO市场最引人注目的是A股成为越来越多新经济公司上市的首选地，未来资本退出路径重心将逐渐转移到A股，A股市场的吸引力和影响力持续增强。以前，不论阿里巴巴，还是美团、小米，不是选择美股就是选择港股上市，只有顺丰等少数公司选择在A股上市；而到了2021年，这一情况正在悄然发生变化，据统计，2021年中国企业在美股和港股进行IPO的公司规模合计约为400亿美元左右，而科创板IPO就已经接近这一规模；未来科技属性更重的、涉及到数据安全的板块更多的会选择在科创板或北交所上市。特别需要一提的是滴滴“顾头不顾腚”的上市闹剧，6月30日登陆纽交所后随即被国家网信办发布通报审查并停止新用户注册，并被要求整改并下架APP，直到12月滴滴宣布在美股退市并启动在香港上市。不仅如此，美国对中概股敞开的大门也在逐渐收窄，目前美国证监会针对中概股公司监管的政策已经全部制定完成，这将迫使在美上市的中概股回归步伐不得不加快。

除此之外，2021年IPO市场改革深度和力度都值得称道。随着A股制度改革不断实践，向市场化方向不断迈进，北交所的建立进一步完善和多元化国内交易所市场布局；扩大红筹企业上市试点让A股结构更为灵活丰富；注册制改革持续推进；新股发行定价规则和定价效率持续优化。这一切都说明，国内IPO市场改革正在步入深水区，资本市场正在变得更加公开、透明和成熟；多只中概股回A，电信三巨头成功“会师”；超七成IPO以注册制方式发行；史上最贵股票不断刷新纪录，排名第一的禾迈股份发行价达到557.8元/股，排名第二的义翘神州发行价为292.92元/股；投资者对新股二级市场定价更趋谨慎，“打新”弃购频现，百济神州近2亿元新股遭弃购，创下科创板弃购金额新高，禾迈股份又以3.63亿元的弃购金额再次刷新纪录；IPO撤回情况增多，全年已有127家企业终止（撤回）IPO申请；破发个股增多，有18只新股在上市首日跌破发行价，IPO定价真正向着市场化方向转变，打新不再“躺赢”；IPO承销发行迎从严监管，监管机构对海通证券等多家中介机构进行违规处罚等。

4、私募融资

2021年，依然是国内私募基金高歌猛进的一年。

从整体规模来看，截至年底，国内存续私募基金管理人管理的基金总规模达19.73万亿，再创历史新高，存续私募基金管理人2.45万家，管理基金数量12.15万只。其中，私募证券投资基金管理人9023家，存续私募证券投资基金7.49万只，存续规模6.1万亿元；私募股权、创业投资基金管理人1.5万家，存续私募股权投资基金3.06万只，存续规模10.51万亿元；存续创业投资基金1.39万，存续规模2.26万亿元；私募资产配置类基金管理人9家，其他私募投资基金管理人531家。已登记私募基金管理人从注册地分布来看（按36个辖区），集中在上海市、深圳市、北京市、浙江省（除宁波）和广东省（除深圳），总计占比近70%。从管理基金规模来看，前5大辖区分别为上海市、北京市、深圳市、浙江省（除宁波）和广东省（除深圳），总计占比达70%。其中，上海、北京和深圳依旧是三巨头，合计管理规模占全国的57.93%，上海有私募基金管理人4529家，管理基金规模为4.92万亿元，在全国位居首位；其次是北京，私募管理的基金规模为4.25万亿元，管理人数量为4291家；再者是深圳，私募管理的基金规模为2.26万亿元，管理人为4320家。

从市场特征来看，国内私募投资市场上资产和资本两端都在起变化。资产方面，制造业在投资市场所占份额和比例正在快速上升，据统计，2021年制造业在一级市场融资中的占比已经上升到近30%，全年累计投资金额已经超过了10000亿人民币，已经超出IPO募资规模近2000亿；这其中，硬科技是一级市场最大的热门赛道，最受青睐的前三大行业依次是IT、生物技术/医疗健康、半导体及电子设备，集中度超过60%。资本方面，国资类基金（包括各种地方政府基金等）活跃度显著增强，国家正在发挥新型举国体制的优势，助力实体产业的发展，落到微观表现上，就是政府基金开始积极地参与投资；数据显示，在整个一级市场前100大融资事件中，国家队资本的直接参与度从十年前的不足10%上涨至今年的接近30%；从募资的角度看，市场回暖显著，新设基金数量和规模分别与2020年全年相比提升3%~4%，多支主题型百亿级基金新设，LP大多为上市公司及政府背景，尤其是在新设基金中国家队的参与度（包括政府机构、政府引导基金、保险、城控、金控）已经达到了47%，占了行业的几近半壁江山；投资市场触底反弹，大额案例数量大幅攀升，机构更看好优质的项目，医疗、硬科技、碳中和、新消费等细分赛道投资火热。

‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍2021年，一级市场二级化的特征逐渐显现。目前，一级市场正在陆续出现类似二级市场的“基石投资者”，一级市场上的投资慢慢变得有点像二级市场的“认购”，投资机构越来越倾向于由市场定价；同时，投资机构决策后置，甚至是SPA阶段、打款的时候，投资机构才会最终确定要不要投。对大多数项目来说，这种二级化特征意味着融资不确定性的增强和融资成本的上升，融资难度也随之增大。

2021年，私募股权基金退出方式迎来新通道。6月25日，北京发布国内首个基金份额转让交易的指导意见《关于推进股权投资和创业投资份额转让试点工作的指导意见》（京金融〔2021〕217号，以下简称“《指导意见》”），11月29日，证监会近日批复同意在上海区域性股权市场开展私募股权和创业投资份额转让试点，逐步拓宽私募股权和创业投资退出渠道，促进私募基金与区域性股权市场融合发展，助力金融与产业资本循环畅通。北京、上海S基金交易所相继登场，意味着VC/PE退出渠道的再拓宽，对促进和活跃一级市场投资有重要意义。

2021年私募基金行业最引人关注非量化基金莫属。在居民储蓄搬家和市场结构性行情背景下，资金持续涌入，市场管理规模迅速提升，头部梯队阵营持续扩容，量化私募成为行业年度“黑马”，百亿元级量化私募数量增至26家，且年内全部取得正收益；长期来看，投资理念成熟、长期业绩优秀、风控能力较强的私募管理人在业绩和规模方面领先优势愈发突出，未来市场“二八”分化格局将愈发严重。

5、并购重组

2021年，国内并购市场依然十分活跃。仅上半年国内的并购活动交易数量就已经达到6177宗，同比增长11%，创有史以来半年交易量的最高水平，其中国内战略投资并购交易量增长41%；从金额上看，2021年上半年并购交易金额为3121亿美元，与2020年下半年的峰值相比下降了29%，恢复到正常水平；从行业分布来看，以新工业、医疗健康占比最高，相比以前TMT行业占比下降；从并购方结构来看，上市公司占据绝大多数；值得注意的是，相比以前腾讯、阿里巴巴等大型互联网巨头的并购活动正在快速下降，而由国企或国企背景企业参与的企业并购活动日益增多，这主要是由于政策对互联网反垄断和无序扩张的监管趋严，导致大型互联网巨头不得不采取观望或暂缓实施的态度，或通过投资及小型并购交易持续丰富生态布局；从资金构成来看，并购基金开始崭露头角并日益活跃，单笔募资额也屡创新高，国际巨头争相布局，如KKR募集150亿美元亚洲四期基金来做并购和控股，并先后买下了天然宠物食品集团和基石资本所持有的连锁药房集团“全亿健康”的全部股份；晨壹投资募集68亿人民币并购基金聚焦医疗与健康，消费与服务，科技与制造三大领域；红杉中国战略投资法国设计师品牌AMI，并参与浙江开元酒店的私有化收购；春华资本战略投资智联招聘并成为其第一大股东，收购美赞臣大中华区业务等。 

从审核角度，虽然并购项目失败率在增加，但整个并购市场正在快速复苏，尤其是国有背景类项目表现十分活跃。2021年初至今，证监会审核通过39单并购重组，去年全年的数据是72单，差不多下降了50%；从披露角度，2021年初至今，新增披露139单，比去年全年披露76单增加了83%；全年审核过会的39单项目中，有32单是国有企业的并购重组，民营企业的只有7单；从交易双方关系角度，资产方属于收购方或收购方大股东的关联方的占比较高。

6、证券投资

2021年，上证综指上涨4.8%，深证成指上涨2.67%，创业板指数上涨12.02%，三大指数年线历史罕见的齐收三连阳。从基本面来看，国内经济稳定，出口快速增长，企业利润不断增长，支撑了股市的基本盘。从资金面来看，A股市场2019-2021连续3年上涨，其原因主要是居民资产配置发生持续变化，增量资金持续流入，资金持续从房地产等领域直接流向资本市场或通过基金和理财进入资本市场所致，而这背后是2017年以来中央房住不炒之下的地产调控趋严、2018年开始的资管新规对增量资金的净值化“聚拢”效应，以及家庭资产配置偏好的主动性调整。

2021年A股市场呈现整体平淡、阶段性和结构性机会并存的特征。总体而言，今年的市场呈现很多细分行业精彩纷呈、快速轮动的格局，先是周期股崛起，后是科技股发力。宽松的货币政策和需求的复苏带动了股市和大宗商品价格的上涨；很多微观行业、细分行业的供需格局在短期内发生了剧烈变化，导致某些行业上游的资源价格短期出现比较巨大的涨幅，带来这个方向上资产价格的快速上涨，包括周期股、资源类、碳中和概念、新能源汽车上游的材料、消费、氢能源、元宇宙等主题性行情都有表现；尤其是碳中和是新兴主题，很多行业预期变化导致了其背后产业层面供需格局的预期也发生了较大变化，并导致某些行业的上游资源价格出现了较大幅度的上涨，全年煤炭、电力、化工原料、钢铁、石油天然气等主题行业指数涨幅均超过25%。

从细分板块看，受益于相对宽松的流动性、较高的盈利增速以及强力的政策支持，科技股和先进制造业等相关板块涨幅居前，但整体分化较大。今年涨幅排前的十大板块分别是白酒、航空航天、光刻胶、生物疫苗、医疗行业、太阳能、农业种植、食品饮料、芯片、锂电池板块；因继续受到全球疫情的冲击，旅游、影视、石油、文化传媒、珠宝首饰、工艺商品、环保工程、保险、民航飞机、高速公路等行业不被资金看好，整体下跌幅度较大。

从关注度来看，北交所、“宁王”等概念最为火爆。北交所的设立是2021年资本市场的重大事件，上市公司数量已增至82家，其中贝特瑞以650亿元位居市值排行榜首位，诺思兰德成为首只“30cm”涨停个股。碳中和是贯穿全年的热门投资主题概念，3月份“双碳”目标正式写入政府工作报告，成为A股市场备受资金追捧的热门板块之一，与之相关的新能源、绿电、储能等概念股纷纷大涨，翻倍甚至数倍的大牛股频频出现，全年碳中和指数累计涨幅超过40%，部分个股涨幅翻倍甚至数倍。元宇宙无疑是目前科技领域最火爆的概念之一，Facebook、微软、腾讯、字节跳动等互联网巨头纷纷入局，特别是三季度之后“元宇宙”概念彻底火了，相关概念股轮番上涨，成为A股市场年末最靓丽的风景线。“芯片荒”无疑是2021年最让人揪心的事件，在受新冠疫情等多重因素的共同影响下，全球多达169个行业在一定程度上均受到芯片短缺的打击，其中“芯片荒”对汽车、电子等下游行业生产出货造成较大影响，在供给端短缺的带动下，半导体指数异常活跃，全年累计涨幅达40%左右。“宁王”俨然已经成为了A股市场的一个流行词，二季度以来以宁德时代为代表的“宁组合”（包含25只个股，主要偏向新能源、光伏、半导体、CRO等新经济产业）接棒“茅指数”，成为2021年新核心资产的最典型代表，全年宁组合指数上涨超过40%。“元素周期表”又火了，在全球供需错配、货币放水等因素影响下，炒作“元素周期表”成为2021年市场又一大热点，有“锂”走遍天下、“氟”摇直上、“镁”你不行、“氢”云直上、“左磷右锂”、“风光无限”等等，元素周期表行情的表演虽然短暂，但也颇为壮观，不枉轰轰烈烈一场。万亿成交量成为常态，从7月份开始上演至9月份，随着A股市场加速扩容和外资加大流入，两市成交额持续49个交易日维持在万亿元以上，创下A股史上成交破万亿最长纪录，全年万亿成交量超过150个交易日。量化交易持续“收割”A股，量化私募的规模已经突破1万亿元，约占A股总市值的1%以上，规模日渐强大的量化基金俨然已经成了A股市场博弈中不可忽视的重要角色，对A股市场生态的影响越来越大，不过随着规模越来越大以及策略的趋同，量化交易从开始的收割散户到现在“狗咬狗”，躺着赚钱的好日子一去不复返了，如知名量化私募幻方量化业绩开始出现巨大回撤。房地产还是那道迈不过去的坎，行业波动带来了A股市场上房地产板块的巨大调整压力，万科A跌幅超过40%，华夏幸福、蓝色发展等跌幅超过60%，恒大跌幅更是高达90%。

二、2022年资本市场展望

2022年，疫情及政策依然是影响资本市场和权益投资的最重要因素。疫情犹在，困难仍不小，但已经到了为疫情结束做准备的时候了，我们有理由对中国经济保持谨慎乐观的态度，消费、投资都有望在2022年开始逐渐回归正常。站在更长期的维度上，2022年则又可能成为中国新一轮经济增长和大国崛起的又一个起点。

1、宏观经济

在“G2”时代，中美关系无疑是最重要的外部影响因素。美国对中国打压和围堵，中国针锋相对奋起反击，既斗争又合作，尤其是科技领域的竞赛可能还会持续甚至加剧，但在气候等领域合作则是大势所趋；与此同时，随着通货膨胀高企不退和疫情影响日渐消退，美欧货币政策和财政政策正常化则正日渐成为一个大概率事件，预期从2022年下半年开始美欧各国加息预期将会逐步成为现实，全球经济在经历了“大放水”带来的短暂繁荣之后也将掉头步入下行通道。

对于2022年的中国经济，我们保持谨慎乐观态度。2022年整体经济格局估计将会呈现“出口增速下滑、基建维持平稳、消费努力拉升、科技持续升级”的局面。具体而言：

出口增速下滑：2021年国内出口的狂飙突进主要是疫情影响下中国供应链优势和疫情防控优异能力的大爆发，但随着2022年全球疫情形势的好转和全球供应链的重构，出口的不利因素或将逐渐显露出来，尤其是美国拉帮结伙对中国的打压也会不断升级；因此，2022年出口规模数据可能会阶段性见顶，外需逐渐退潮，出口增速及规模将逐级回落。

基建维持平稳：房地产行业天然的强周期特征使得房地产行业成为政策拉动经济的稳定器；在持续有力的政策打压下，房地产行业整体已经进入“信用坍缩”的至暗时刻，“违约-惜贷-再违约”的预期基本形成，恒大地产、华夏幸福等地产商的频繁暴雷预示着地产行业已经进入到了萧条和洗牌期；但在“稳预期”的政策影响下，预测2022年上半年基建和房地产将会迎来政策监管的宽松窗口期，虽然还会有更多房地产企业暴雷，但基建和房地产作为一个整体将会逐渐发力，并带动整体经济的平稳发展。

消费努力拉升：疫情带来的消费需求不足一直是国内面临的最大问题，虽然后疫情时代国内消费一直处于持续修复期，但零星疫情反复和国外疫情的持续蔓延，国内消费修复进展相当缓慢。2022年，在抗疫药品不断升级，疫情扰动边际衰退、国内刺激消费政策不断加码等因素影响下，2022 年消费增速有望进一步向疫情前靠拢，并可能会回到正常轨道。

科技持续升级：受美国对中国高端制造“卡脖子”的强烈刺激，国内高端制造投资将持续保持高投入状态，并领跑制造业整体投资，尤其是半导体、新能源、高端制造等行业都是国家政策大力支持的重点行业，确定性很强，在涉及战略科技力量和关键核心技术的产业上，新型举国体制的优势将进一步凸显。过去几年，在新能源、计算机、医药、通信专用设备等领域，国内高技术含量的高端设备制造业大幅跑赢制造业整体的投资增速，并由此带动了中国产业结构整体的优化和升级，尤其在数字经济、5G、新能源、新能源汽车、半导体芯片等新兴产业领域内，中国持续发力，产业升级如火如荼，中国经济正在持续、快速高质量发展和升级，2022年这一趋势将会进一步加速。

整体来看，中国经济“新老分化”的结构转型仍在持续，产业升级与自主研发趋势方兴未艾；消费升级波折前行；数字经济螺旋上升；碳中和趋势下的新老能源转换日益明显；中国“共同富裕”政策框架逐步明晰；中国居民资产配置正在经历从实物资产为主到配置更多金融资产为主的拐点等，在2022年这些仍然是最值得重视的结构性趋势和变化。

2、政策与监管

2022年的政策，“稳”是最基本的主旋律。中央经济工作会议已经明确提出，2022年经济工作要稳字当头、稳中求进，促进房地产业健康发展和良性循环。在中美竞合大局与新冠疫情都尚不明朗的情形下，在“稳”的大预期背景下，尽管会有一定的微调，但各项主要政策将保持一贯的“自主性、连续性、稳定性和可持续性”。实施好扩大内需战略，促进消费持续恢复，积极扩大有效投资，增强发展内生动力；着力畅通国民经济循环，提升制造业核心竞争力，增强供应链韧性；继续抓好关键核心技术攻关，强化国家战略科技力量，强化企业创新主体地位，实现科技、产业、金融良性循环。除此之外，双碳、双控和共同富裕政策，都是未来中国确定的长期不变的政策方向。制造业是强国之基，未来长期保持制造业的基本稳定并不断推动技术创新是国家产业政策选择最重要的赛道之一，这是长期投资最确定的方向之一。

预计2022年将会实施更加宽松的财政政策和货币政策，全年经济增长略低于2021年。受制于经济形势预期的恶化，2022年必然要采取宽信用、降准降息等政策举措，除了支持基建，松绑房地产之外，大力鼓励先进制造业投资，促进下游生产和消费提升都是最可能采取的工具选项；地方债方面也会持续投入，重点投向保障房、交通运输和产业园等领域。出口方面，鉴于主要发达经济体长期的信用扩张政策和供应链紧张情况，出口虽然会高位回落但仍将继续表现出较强的韧性。

监管方面，随着全面注册制即将到来，国内资本市场的制度建设已经进入到狠抓落实的新阶段。预计2022年监管政策也将继续保持之前的连贯性和稳定性，把稳增长、防风险摆在更加重要的位置，以全市场注册制改革为牵引，更加健全风险监测、预警、处置、问责机制，提高监管智能化水平，继续加强和推进投资者保护，维护资本市场平稳健康发展。同时，建立健全防止平台型企业垄断、资本无序扩张和野蛮生长的制度机制，为资本设置“红绿灯”也将成为政策越来越重要的着力点。

3、IPO与再融资

2022年将是注册制全面实施的关键一年。

随着北交所的改革和部分板块注册制的常态化，这意味着未来每年过会企业数量将维持在400-600家，过会率在90%以上。预计2022年新股发行节奏持平或略有提升，增发和其它募资方式可能保持稳定，全年融资额将保持在1.5万亿元左右，其中IPO融资规模预计5000亿元左右，北交所融资预计1000亿元左右，增发融资预计在9000亿元左右。

行业方面，科技行业将受益最大。目前，无论从政策支持力度还是市场运行情况来看，资本市场行业属性将逐渐“科技化”，科技与创新将越来越成为IPO市场的主流和资金的追捧。受此影响，科创板、北交所在国内资本市场中的地位将进一步增强，市场交易也将更加活跃；同时，受中美关系及相应监管政策的双重挤压，香港很快将取代美国成为国内互联网、科技及创新企业上市首选地。

4、私募融资

2022年，预计私募股权市场将继续延续2021年的高歌猛进发展态势。不仅整体规模继续扩大，而且头部梯队阵营也将继续再扩容，百亿规模基金也会持续增加。其中，资产端方面，制造及科技行业在市场中所占份额和比例仍将继续上升，尤其是半导体芯片、新能源、军工及电子设备等领域仍将是最热门的赛道；除此之外，元宇宙、双碳等领域也将吸引更多资本方的关注。资本端方面，拥有国资背景或产业集团背景的资本的地位和话语权将得到进一步增强，其所拥有的资源和能力也更易受到资产方的青睐。

从募资角度看，募资难度仍然会两极分化。受疫情及宏观环境等因素影响，部分短债长投、成本过高、抗风险能力弱或累计亏损的LP将永久退出一级市场，政府母基金、国资以及过往成功退出累计盈利的LP是市场上相对比较活跃的资金供给方，新上市的上市公司及其股东、董高监将是LP的重要增量来源。GP募资将继续呈现两极分化，头部GP募集资金相对容易一些，中小GP募集资金难度较大，部分GP因募资问题而被迫转型或关门。

预计2022年量化基金仍将持续活跃。虽然短期内行业整体收益率开始出现显著下降，甚至有部分量化基金开始出现亏损，但长期来看得益于金融科技赋能和结构性行情的长期性，尤其是与美国相比，国内量化行业作为一个整体还处于起步阶段，未来发展空间仍然十分巨大。

5、并购重组

2022年，预计中国并购市场将继续平稳发展。

从项目方来看，优质项目将更加稀缺。随着注册制的全面实施和北交所影响范围的逐步扩大，越来越多具备一定基础的优质资产或次优资产都会把直接IPO作为战略首选，尤其是在硬核科技或具备一定核心技术的科技及制造领域，这一趋势更加突出，这将在一定程度上给并购市场形成一种“资产荒”的局面，好项目将变得更加抢手。我们预计未来资金围绕优质项目方的争夺将越来越激烈，上市公司之间的并购也将逐渐成为常态。

从资金端来看，产业资本的影响力将越来越大。一方面，产业资本有雄厚的产业支撑容易获得稳定的现金流，也更容易得到监管层的认可；另一方面，在流动性宽松的大背景下，项目方更偏好能在产业和战略层面能够帮助公司业务提升和产生战略协同的投资方入局，共同做大做强。目前在实践操作层面，越来越多项目方开始排斥简单的财务投资人，更加偏向与主业健康、实力雄厚、团队优秀的上市公司和大型集团合作，这一趋势在未来将越发突出。

从细分市场来看，房地产行业并购的机遇期已经来到。央行和银保监会不久前发布了《关于做好重点房地产企业风险处置项目并购金融服务的通知》，既鼓励银行稳妥有序发放并购贷款，也支持优质房企进行收并购。对于经营稳健、储备充足的房企和投资机构来说，只要能在操作过程中把握好风控问题，那么2022年就是它们逆周期扩张的难得战略机遇期。除此之外，消费零售、零部件及制造、医疗及专用设备等领域也将在2022年的并购市场继续保持活跃。

6、证券投资

在全市场注册制改革的强烈预期下，坚定看好2022年A股市场的阶段性和结构性投资机会。

2022年A股市场环境正在起变化。一是交易制度不断优化，全面注册制的推进将把主板交易全面“科创板、创业板”化，交易制度逐步放开，IPO审核周期不断缩短，上市公司总数不断增加将成为常态。二是市场结构不断优化，新股“破发”或成常态，上市公司质量将会有所提升，结构性行情将更加显现，尤其是随着中国经济新老分化及结构转型的持续，产业升级与科技自主化趋势方兴未艾，更多没有核心技术的公司会被日益边缘化，表现在股价上就是市场分化将进一步加剧，不同行业之间的差距将进一步拉大，同一赛道内部个股分化加大，甚至行业之间、同一个行业上下游、同一个赛道的细分领域内部也会有较大分化。三是投资逻辑持续优化，真正拥有核心竞争力和核心技术或经营稳健的优质企业将会受到投资者越来越多的关注和青睐，投资者更多关注企业自身的内在价值和持续成长能力。四是市场估值持续修正，稳增长的宏观政策、宽松的市场流动性和居民家庭对金融资产配置力度的不断加大，以及部分行业和公司股价的充分回调都为2022年市场整体估值的合理修正留下了空间；同时，由于短期景气波动被错误定价的行业及公司估值也会得到一定程度的合理修正。

基于此，2022年我们针对A股的基本投资策略是：既要关注宏观周期波动及政策错位带来的机遇，重视上游价格压力缓解带来的阶段性的中下游投资机会，也要关注行业分化带来的部分结构性趋势投资机会；同时，根据各行业的供需景气度和估值分析进行合理配置，重点选择公司治理好、具有长期竞争优势和全球比较优势、具备持续增长能力的优质个股进行布局。具体而言，重点关注以下三类投资机会：

一是业绩景气度高的赛道与个股。首先是受益于PPI筑顶回落而发生利润改善的部分中下游行业，重点关注提价能力强或行业空间大，且估值消化充分的消费类个股，包括食品饮料、化妆品；其次是行业前景较为确定的行业，包括元宇宙、氢能源、数字货币、券商相关行业的优质个股。

二是政策确定性高的赛道与个股。在产业政策、国产替代、转型升级和双碳双控等多种因素驱动下，重点关注人工智能与大数据、航空航天、半导体及芯片、创新药为代表的硬核科技领域的个股。

三是价值低估的赛道与个股。后疫情时代，受益于疫情控制、消费修复及预期改善，前期超跌板块如文化传媒、保险等估值有较大优势的板块。

否极未必泰来，守正顺势而为。2022年，面对波澜云谲的资本市场，我们抱定初心，不忘使命，以平常心审视市场变化，以平常心把握市场规律，以专业、理性、谨慎和长期的视角去指导自己的行动，顺势而为，必能拨开云雾见天日，守得云开见月明。

三、风险提示

新冠疫情、美联储加息预期和中美关系，依然是2022年经济最大的不确定性，对整体环境在谨慎乐观的同时保持清醒。

对政策收紧、不符合国家政策及产业发展方向、前景不甚明朗的行业保持高度警惕。

对流动性不足的资产保持谨慎，尽量规避。

郑重声明：本文是内部总结与研究，不对您构成任何投资与决策建议，据此操作，风险自担。